Das Term Sheet im Venture Capital – Die goldene Mitte zwischen juristischer Unverbindlichkeit und wirtschaftlicher Bindungswirkung.
Was auf den ersten Blick wie ein rechtlich unverbindliches Abtasten im Vorfeld einer Finanzierungsrunde erscheint, stellt für erfahrene Investoren und Business Angels bereits den Auftakt zum Investment dar. Der nachfolgende Beitrag soll Aufschluss über die juristische und wirtschaftliche Bedeutung des Term Sheets geben und praxisrelevante Ausgestaltungshinweise vermitteln.
Was ist ein Term Sheet?
Kurz auf den Punkt gebracht stellt das Term Sheet eine schriftliche Absichtserklärung dar, die die wesentlichen Eckpunkte eines beabsichtigten Investments festhält, auf die sich Gründer und Investoren geeinigt haben.
Das Term Sheet ist aus rechtlicher Perspektive betrachtet grundsätzlich nicht bindend. Es vermittelt also keinen Anspruch für die Beteiligten auf Durchführung des Investments. Vielmehr dient es als Ausgangspunkt für das anschließende Erstellen des Beteiligungssets bestehend aus: Beteiligungsvertrag, Gesellschaftsvertrag und Gesellschaftervereinbarung, um nur einige Bestandteile zu benennen.
Schon an dieser Stelle ist festzuhalten, dass ein sorgfältig ausgehandeltes Term Sheet in aller Regel dazu beitragen wird, Reibungsverluste bei der juristischen Durchführung des Investments zu vermeiden und unliebsame Rechtsberatungskosten im Zaum zu halten.
Term Sheet: Mehr als nur ein juristisches Werkzeug
Sowohl für Investoren als auch für Gründer geht die Bedeutung eines Term Sheets über den eben erwähnten juristischen Aspekt hinaus. Die Kraft des Faktischen ist in diesem frühen Verhandlungsstadium nicht zu unterschätzen. Schließlich dient das Term Sheet nicht nur dazu, die Verhandlungen zu dokumentieren, sondern auch dazu, diese maßgeblich zu moderieren.
Durch das abschnittsweise Abstecken von Verhandlungserfolgen sollen sich die Parteien näherkommen. Das funktioniert nur dann, wenn die Parteien sich selbst – auch ohne jedwede rechtliche Bindung – an die getroffenen Rahmenvereinbarungen halten. Schließlich führt bereits die Verschriftlichung der Verhandlungsergebnisse zu psychologischen Bindungswirkungen. So sollte es schwerfallen, von den einmal vereinbarten Rahmenbedingungen wieder abzurücken.
Im worst case kann der Bruch von bereits festgelegten Rahmenvereinbarungen in diesem frühen Verhandlungsstadium das komplette Investment gefährden. Denn noch mehr als bei Private-Equity-Investitionen investieren Venture-Capital-Investoren ihr Geld nicht in ein etabliertes Business, sondern in erster Linie in Personen und die mit ihnen verknüpften Erwartungen. Das Term Sheet soll dem Investor dabei Sicherheit geben, noch bevor es zu weiteren kostenintensiveren Maßnahmen kommt – beispielsweise einer Due Diligence Prüfung oder den abschließenden Verhandlungen, einschließlich des Entwurfs der Vertragsdokumentation.
All das macht Verhandlungen im Venture-Capital- / Startup-Sektor besonders sensibel, denn die Anzahl der für ein Startup in Betracht zu ziehenden Investoren wird sich häufig in einem überschaubaren Maß bewegen. Für Gründerteams, die sich widersprüchlich verhalten, kann das Scheitern einer Vertragsverhandlung mit einem ausgewählten Investor bereits das Scheitern mit anderen Investoren zur Folge haben, ohne dass es bei letzterem überhaupt zu Gesprächen gekommen wäre.
Wesentliche Regelungsbereiche eines Term Sheets
Ein Blick in die Verhandlungspraxis zeigt, dass bei erfahrenen Akteuren das Term Sheet bereits Vereinbarungen zu wesentlichen Punkten wie
- Höhe des beabsichtigten Investments,
- zugrundeliegende Bewertung der Gesellschaft,
- Art der gewählten Liquidationspräferenz,
- Reporting-Regelungen und
- Exit enthält.
Dabei kommt es vor, dass bereits in diesem frühen Stadium der Verhandlungen Erwartungen an potenzielle Neu-Investoren zukünftiger Finanzierungsrunden formuliert werden. Das ist zum Beispiel dann der Fall, wenn sog. Pre Emptive Rights vereinbart werden, bei welchen dem Investor bei zukünftigen Finanzierungsrunden Bezugsrechte eingeräumt werden sollen. Diese Bezugsrechte können von einigen potenziellen Neu-Investoren als problematisch bewertet werden.
In diesem Zusammenhang sollen auch jene Regelungspunkte erwähnt werden, denen entgegen dem bereits angesprochenen unverbindlichen Rechtscharakters eines Term Sheets durchaus Rechtswirkungen zukommen. Zu nennen sind hierbei
- Non-Disclosure-Agreements (kurz NDAs) und
- Exklusivitätsvereinbarungen.
NDAs spielen im Venture-Capital-Sektor, insbesondere bei Verhandlungen mit etablierten VC-Investoren, eine eher nachrangige Rolle. Der damit verbundene Verwaltungsaufwand für die Investoren, die eine Vielzahl von Investitionen simultan managen müssen, ist schlichtweg zu hoch. Das sollte für junge, innovative Gründer kein Hindernis in Verhandlungen darstellen. Der Raub der eigenen Idee, wie ihn angehende, ambitionierte Gründer häufig befürchten, ist unwahrscheinlich: Ist doch eine Idee immer nur so gut, wie das Team, das sie umsetzt.
Deutlich höhere Relevanz kommt hingegen den Exklusivitätsvereinbarungen zu, welche in Verhandlungen zwischen Gründern und Investoren nicht selten streitbefangen sind. Exklusivitätsvereinbarungen verfolgen den Zweck, es dem Investor für einen bestimmten Zeitraum zu ermöglichen, mit dem Gründerteam in Verhandlungen zu treten ohne dabei einem Konkurrenzdruck ausgesetzt zu sein. Während Investoren also dazu neigen werden, einen möglichst langen Exklusivitätszeitraum auszuhandeln, sollten Gründer mit dringendem Finanzierungsbedarf darauf achten, nicht durch überlange Exklusivitätsverpflichtungen sich jedwede Möglichkeiten auf eine Finanzierung abzuschneiden.
„Kurz und prägnant″ vs. „ausführlich und umfassend″
Ferner ist die Frage aufzuwerfen, wie umfangreich ein Term Sheet sein sollte.
Kurze Term Sheets mit einem Umfang von ein bis zwei Seiten bieten den Reiz, zügig im Verhandlungsprozess voranzuschreiten. Das ist auch für Investoren gut, da diesen bei der Durchführung der weiteren Schritte, wie einer Due Diligence Prüfung, ohnehin Exklusivität zu gewähren sein wird. Für die Gründer liegt der Vorteil im Einsparen von wertvoller Zeit und damit auch Geld, welches zumeist knapp sein wird. Das Risiko, im fortgeschrittenen Stadium der Verhandlungen auf nicht kompatible Vorstellungen der anderen Seite zu treffen, liegt auf der Hand.
Ausführlichere Term Sheets mit einem Umfang von bis zu acht Seiten haben den Vorteil, dass hier schon wesentliche Regelungspunkte des anschließend zu erstellenden Beteiligungssets angesprochen werden können. Entsprechend geringer ist hier das Risiko, im späteren Verhandlungsverlauf auf nicht miteinander zu vereinbarende Erwartungshaltungen zu treffen. Das befördert das Maß an Transaktionssicherheit für die Beteiligten.
Zum Schluss ist darauf hinzuweisen, dass es keinen „Königsweg″ gibt. Viele professionell beratene Investoren werden häufig mit einem Term Sheet-Entwurf – ganz gleich ob kurz oder umfassend – aufwarten, der bereits viele Regelungspunkte des späteren Beteiligungssets vorwegnehmen wird und somit nur noch wenig Verhandlungsspielraum für die Gründer belässt. Das muss nicht zwingend nachteilig für die Gründer sein. Keinesfalls sollten die Verhandlungen sich in den Details einzelner nachrangiger Regelungspunkte verlieren. Jedes Gründerteam muss sich schon vor dem Aushandeln des Term Sheets die Frage beantworten, welche Punkte für die Gründer und das Gelingen ihres Vorhabens am wichtigsten sind. Im Vordergrund sollte hier die Bewertung des eigenen Unternehmens stehen, die dem Investment zugrunde zu legen ist. Denn je höher die Unternehmensbewertung, desto weniger Anteile müssen die Gründer für einen festgelegten Investmentbetrag aus der Hand geben.
Dies ist ein Beitrag aus unserer Blogserie „Venture Capital Basics“. Auch die verschiedenen Arten von Venture Capital Investoren sowie das Corporate Venture Capital haben wir bereits beleuchtet. Weitere Beiträge, wie Unterschiede und Gemeinsamkeiten von Venture Capital & Private Equity, Finanzierungsarten für Start-ups und den Finanzierungsrunden sind gefolgt. Anschließend sind wir aufs Bridge Financing für Start-ups, auf den Ablauf eines Venture Capital Investments und das Term Sheet eingegangen.
